Регулирование стейблкоинов снова оказывается в центре дискуссий, поскольку Tether и USD Coin от Circle продолжают доминировать на рынке. Вместе они представляют почти 90% глобального оборота стейблкоинов. Именно такая концентрация заставляет институциональных участников и регуляторов задуматься, можно ли действительно считать эти токены эквивалентом наличных.
Речь идет не только о технологиях и платежах. В первую очередь речь идет о качестве резервов, устойчивости в случае массовых запросов на выкуп и риске распространения возможных напряжений на традиционную финансовую систему. Именно здесь регулирование стейблкоинов становится ключевой темой и для банков, и для корпоративных казначейств, и для пруденциального надзора.
Повторно вывести тему в центр внимания удалось Кристофу Хоку, руководителю направления токенизации и цифровых активов в Union Investment. Во время Digital Money Summit 2026 в Лондоне Хок высказал жесткую критику: ни Tether, ни USDC, по его мнению, нельзя считать «подлинными стейблкоинами».
Summary
Почему крупнейшие стейблкоины оказались под пристальным вниманием
Один только вес Tether и USD Coin уже объясняет, почему дискуссия о регулировании стейблкоинов стала такой острой. Когда два эмитента концентрируют почти 90% глобального предложения, любые сомнения в их устойчивости перестают казаться второстепенными и превращаются в рыночный фактор.
Хок оспаривает идею о том, что эти токены можно рассматривать как стабильные инструменты наравне с ликвидностью. Его возражение простое: если стейблкоин хочет функционировать как замена наличных, он должен предлагать структуру гарантий и выкупа, соответствующую этой обещанной функции.
Поэтому обсуждение затрагивает не только криптосектор, но и корпоративные казначейства, институциональных инвесторов и регуляторов. Если цифровая валюта используется для денежных расчетов (cash settlement), колебания цены и сомнения в ликвидности резервов сразу превращаются в операционную проблему.
Tether: резервы, золото и биткоин под лупой
По словам Хока, ключевой вопрос касается структуры резервов. Его критика заключается в том, что Tether держит не только государственные облигации, но и драгоценные металлы и криптовалюты, в частности золото и биткоин, помимо government securities.
Такое прочтение сближает токен скорее с инвестиционным инструментом, чем с надежной заменой денег. И именно здесь возникает тема резервов Tether и их проверки: стейблкоин оценивается прежде всего по качеству активов на балансе и по скорости, с которой они могут поддержать выкупы.
К январю 2026 года золотые резервы Tether достигли примерно 148 тонн, что соответствовало стоимости около 23 миллиардов долларов. Эта цифра хорошо иллюстрирует масштаб явления.
Есть и другой элемент, усложняющий картину. Банк международных расчетов указал, что Tether стал седьмым по величине покупателем казначейских облигаций США в 2024 году, с чистыми покупками на 33,1 миллиарда долларов за год. Но даже при наличии активов, считающихся высококачественными, остается открытым вопрос о скорости их конвертации в наличность, если запросы на выкуп поступят одновременно.
Это один из моментов, объясняющих, почему так важно регулирование стейблкоинов. Недостаточно просто владеть теоретически надежными активами, если структура не гарантирует немедленную ликвидность в условиях стресса.
USDC и самый жесткий тест на сохранение привязки
Даже USDC, которую часто воспринимают как один из стейблкоинов, наиболее близких к стандартам традиционных финансов, уже демонстрировала уязвимость в периоды напряжения. Вопрос напрямую затрагивает USDC и сохранение привязки, а также более широкую тему волатильности USDC.
После краха банка, ориентированного на криптосектор, в начале 2023 года стоимость USDC упала до 0,87 доллара. Для актива, обещающего стабильность, привязанную к доллару, такое движение имеет большое значение.
На этом давление не закончилось. В марте 2024 года USDC трижды опускался до 0,74 доллара.
Для тех, кто наблюдает за рынком с институциональной точки зрения, эти эпизоды значат больше, чем просто краткосрочный шум. Если стейблкоин используется как парковка ликвидности или для обычных расчетов, двузначная потеря относительно ожидаемой стоимости — это не приемлемая волатильность, а операционный риск.
Почему ЕЦБ, ФРС и регуляторы требуют более жестких правил
Требования ужесточить контроль возникают не только из-за недоверия к криптосектору. Они связаны со страхом, что инструменты, воспринимаемые как безопасные, могут создать системные риски стейблкоинов в случае внезапного стресса.
Согласно сообщениям, как американские, так и европейские регуляторы добиваются надзора за эмитентами стейблкоинов на уровне банковского. Тема включает в себя требования к резервам, протоколы аудита и возможные механизмы выкупа.
Европейский центральный банк и Федеральная резервная система обе указали на системные уязвимости. Параллельно ФРС отметила, что возможный переток сбережений потребителей из банковских депозитов в стейблкоины может сократить важнейший источник фондирования для банков и привнести в систему новые риски.
Здесь проявляется вторая ключевая причина важности этого досье. Влияние регулирования стейблкоинов касается не только эмитентов, но и взаимоотношений между традиционными финансами и цифровыми. Если эти токены станут достаточно крупными, чтобы перехватывать ликвидность, которая сегодня остается в банковском контуре, они перестанут быть нишевой темой и превратятся в объект пруденциального надзора.
Сравнение с фондами денежного рынка
Еще один центральный аспект дискуссии — сравнение с фондами денежного рынка. Традиционные фонды денежного рынка, как правило, предусматривают специальные защитные механизмы на периоды напряжения, включая сборы за ликвидность и ограничения на вывод средств.
Критика в адрес стейблкоинов заключается в том, что в большинстве юрисдикций эмитенты пока не работают с сопоставимыми ограничениями. Именно поэтому правила ЕС для стейблкоинов и MiCA стейблкоины рассматриваются как более широкий тест: понять, придется ли сектору действительно приблизиться к стандартам прозрачности, ликвидности и надзора, характерным для регулируемых финансов.
Фундаментальный вопрос остается открытым. Если Tether и USDC продолжат доминировать на рынке, который практически равен всему сектору, давление с целью относиться к стейблкоинам не как к простым токенам, а как к финансовой инфраструктуре вряд ли ослабнет.
